十九街交汇处，距游客云集的时代广场仅数街之遥。这栋大楼在外形上有点像带塔楼的城堡，仿佛象征着雷曼占据世界金融市场制高点的地位。大厦外表有个巨大的液晶屏幕，滚动展示着美轮美奂的图案：高山峻岭、大海长桥，配合雷曼的公司标记，气势恢弘、卓然大家。
我每天清晨上班都要经过雷曼正门，走出地铁站就会看到西装革履的金融精英们鱼贯而入雷曼大楼，一股华尔街的气息扑面而来，让人精神一振。从那些朝气蓬勃的年轻面孔到设计新潮现代的大楼，拥有一百五十多年历史的雷曼兄弟公司竟处处使人感受到旭日初升的锐气。的确，十几年来在“老船长”福尔德的带领下，雷曼在华尔街上升势头迅猛，员工也倍感自豪，“身体里流淌着绿色的血”雷曼公司标志为绿色成为骄傲的自我描述。雷曼向来号称“债券大王”bnduse，房贷抵押债券尤其是强项。近十年间雷曼把握时机大力发展次贷和rtgageriginatin的贷款公司，到资产打包流水线，再到面向投资客户的销售和交易部门，建立了一条完整的房贷资本流动产业链，借助美国的房地产牛市一飞冲天。这些复杂产品对研发、风险控制，乃至it系统的要求很高，雷曼也非常重视基本建设，常年在华尔街“军备竞赛”中居于领先地位。
说来很巧，2006年我曾作为伯克利的五人小组成员在雷曼总部大楼参加过该公司和卡耐基梅隆大学联合举办的“商学院金融工程案例竞赛”，并夺得冠军。记得那次的案例是为一家中国公司量身定做涉及两种货币的外汇利率掉期，并用多因子利率模型定价。那几年华尔街就是这个风气，产品越复杂越好，模型越高深越好，雷曼应该算是“金融高科技”中的翘楚。仿佛古希腊神话中那位爱上自己影子的美少年纳西瑟斯narcissus，雷曼管理层也迷恋上自己“无所不能”的风险管控模型，以至于在次贷危机来袭时没有果断切除问题资产毒瘤，而是企图用各种衍生产品“对冲”风险，顺便借市场的“不理智行为”赚取利润。该战术在2007年效果不错，让雷曼基本避开了次贷问题的第一波冲击，管理层放松了警惕，不但没趁市场短暂反弹的时机减仓，反而“抄底”增持了某些房贷类资产。到2008年上半年，雷曼的房贷相关资产占总资产比重已是华尔街投行中最高，更可怕的是，那些“对冲”措施渐渐不灵了。其中的原因本书中已多次阐明：对冲机制的有效性往往建立在市场流动性充沛，玩家“按常理出牌”的基础上；当流动性退潮，特别是在杠杆投资者面临“生命危险”争相逃命的市场中，玩家们不可能也没条件按常理出牌。对于眼看就要因为拿不出结算所需现金而倒闭的对冲基金来说，什么“长期价值”、“套利机会”都毫无意义。就如同乱世中快要饿死的人会用一两金子换一个馒头，金融乱世中投资者们为求自保也会做出各种“不理智行为”，破坏金融产品价格间的常规逻辑关系，把依靠复杂模型对冲的玩家拖下水。从ltc阿尔法基金，这样的例子太多了。雷曼不记前车之鉴，安能不蹈前人覆辙
2008年年中，次贷“癌细胞”向其他房贷类资产扩散的迹象逐渐明显，持有大量这类资产的雷曼处境日益险恶。自从贝尔斯登垮台后，华尔街剩余四大投行中规模最小的雷曼明显可能成为投资者恐慌和金融秃鹫攻击的下一个目标。美联储和财政部知道其中利害，一直暗中催促雷曼解决问题，但令人遗憾的是，福尔德的行动不够坚决果断，一再贻误了战机。据说某次保尔森在电话中劝说福尔德赶紧想办法，福尔德竟粗暴地回应：“我掌舵雷曼的时间比你执掌高盛的时间还长”也许就是这句话，令他得罪了一个不能得罪的人。
在此我们不妨分析一下困境中雷曼的可能对策。各位读者请放心，不会用到高深的数学公式，要从宏观上理解华尔街的运营模式和战略攻防，多数情况下算术就足够了，请看雷曼案例。
截至2007年年底，雷曼账面上资产总值约7000亿美元，减去各种负债后的公司净值约200亿美元，杠杆率为35倍，这已经过高。2008年上半年雷曼的房贷类资产问题逐步曝光，损失可能达百亿美元，公司蚀了本钱，变成100亿美元净值支撑6900亿美元资产，杠杆率骤然冲高到近70倍，一旦投资者恐慌撤资，雷曼马上会因流动性问题而像贝尔斯登那样“突然死亡”。美联储为防范第二个贝尔斯登出现，采取了多项措施增加系统中的流动性，包括直接借钱给雷曼在内的诸投资银行。这些举措相当于给“重病”的雷曼插上了输液管，可以一时维持其生命，但真正解决问题还得靠雷曼自己，核心是把过高的杠杆率降下来。很明显，无非有三招：
变卖资产，降低杠杆率的分子。
出售股权融资，增加杠杆率的分母。
干脆把雷曼整个卖给一个大型银行集团，傍个大款，一了百了。
要快速化解雷曼问题对金融体系安全的威胁，最好是用第三招“傍大款”。美国政府很希望雷曼赶紧把自己卖出去，但公司管理层尤其是福尔德本人对并购十分抵触。一方面，并购可能损害股东利益；另一方面，福尔德也不愿将倾注了心血的事业“拱手让人”你叫孙权归顺曹操，裂土封王他也不干。
雷曼要保持**，只能用另外两招。第一招“变卖资产”单独使用见效太慢，因为要短期内出售几千亿美元资产而不冲击市场价格是“不可能完成的任务”。第二招“融资造血”是最短平快的方法，只要出售200亿美元股份，雷曼的杠杆率马上就降到二十几倍，而且手中多出大把现金，流动性问题也解决了。以国际金融市场的规模，融资几百亿美元并非不可能，危机中花旗、瑞银、摩根士丹利等都融过大钱，像淡马锡新加坡国家主权基金这样的大金主，一次出手往往就是上百亿美元。然而福尔德卖股权也不情不愿，雷曼这份苦心经营十多年的家业为什么要分给别人怎么卖都是贱卖啊
2008年4月和6月，雷曼两次融资共100亿美元，刚够补上减记的窟窿，又卖掉部分资产，降低了一些杠杆率。福尔德大概觉得做得够了，可是被次贷问题弄得草木皆兵的投资者看到雷曼账面上还有那么多房贷类资产，尤其是那300多亿美元没有充分减记的商业地产相关资产，很自然地想到：如果这些资产再有个百分之几十的损失，雷曼的杠杆率不是马上又要跳高，甚至可能资不抵债吗
雷曼股票走势明显反映出投资者不断增加的疑虑，2008年年初雷曼股价还有60多美元，之后持续走低，到8月份已在十几美元徘徊。资本市场亮起了红灯，然而曾带领雷曼数次渡过难关的福尔德还是坚信此番也必能化险为夷。他既没有积极寻求并购机会，也没有前瞻性地果断大举融资。9月初，形势急转直下，美国政府接管两房，等于承认房贷类资产问题已极为严重，持有大量这类资产的雷曼，己是一个火药桶。
重大历史事件的爆发，常是一桶火药加一根看似不起眼的导火索。
秦施暴政于天下，然后有因雨失期的陈胜吴广率疲弊之卒，将数百之众，转而攻秦。协约国和同盟国对峙已久，然后一位塞尔维亚青年行刺奥匈帝国大公的行动“引发”了第一次世界大战。2008年9月，点燃雷曼这桶火药的导火索竟在重洋万里之外的韩国：9月9日星期二，韩国产业银行kreadevelpntbankkdb宣布，终止与雷曼的投资礎商。
数月前就传出雷曼与kdb接触的消息，指韩国方面有意出资50亿美元以上购入雷曼股权，这曾一度令雷曼股价反弹。战略投资者介入至少能在两方面起安抚市场人心的作用：第一，新资本能帮助降低杠杆率和增进流动性：第二，如果做过仔细研究的大金主认为雷曼还有投资价值，就说明该公司的问题并非那么严重。kdb的老总以前是雷曼韩国分公司的负责人，对老东家有感情，大概也希望和“门第高贵”的华尔街著名投行联姻。然而双方谈判却因为价格上的细枝末节拖延了很久，据说kdb愿出26美元一股，而雷曼方面坚持28美元。也许福尔德确实不愿“贱卖”，但为了两块钱死不松口，也太不给韩国人面子了。到了生死存亡的关口，区区求救于人的地步，还端着“华尔街著名投行”的架子，真是可悲可叹。
这笔拖而不决的交易终于拖出了问题。9月7日，美国政府忽然宣布接管两房，在它们的资本结构capitalstructure中横插进2000亿美元投资，并迫使两房接受苛刻条件：政府投资的偿付优先级别在普通股和优先股之前。这一来，两房股东的权益被政府“人为牺牲”，给有意购买银行股权的投资者浇了一桶冷水：有贝尔斯登和两房的先例，谁还敢当股东第二天，韩国金融监管机构就以东方人的委婉方式表达了意见：“kdb应以极为谨慎的态度对待注资雷曼问题。”转天kdb就发表声明，终止与雷曼的谈判。
消息一出，雷曼股价应声掉到8美元以下。熟悉的一幕再次上演，但求自保的投资者和趁火打劫的金融秃鹫联手扼住雷曼的咽喉：股价暴跌关闭了雷曼的融资渠道，信用保险价格飞升加剧了雷曼债主们的恐慌，他们纷纷撤资或要求增加抵押品，现金像泉水一样流出雷曼大门。
雷曼管理层还企图安抚人心，紧急召开说明会，表示将出售旗下优质资产以增加流动性，并计划剥离房贷类问题资产以切除毒瘤。投资者当然不买账：这些慢药能救雷曼的急病吗福尔德老船长，您早干什么去了9月11日星期四，雷曼股价落到了4美元以下。7年前的这一天，雷曼位于世贸大楼的总部毁于恐怖袭击。或许是茫茫天数，7年之后的911，雷曼再度遭遇大难，它还能死里逃生吗
这天早晨，我又收到了鲁西银行风险控制部门发来的加急电邮，标题是：“黑名单紧急更新：雷曼兄弟公司，限制交易。”
火药桶的导火索已在嗤嗤燃烧，此时要拯救雷曼，就剩下“傍大款”这一招。
早就有了解福尔德的人指出：能卖的时候他肯定不卖，一定要等到情况糟糕到卖都卖不出去的时候才动手。果然不幸言中。眼看雷曼就要崩溃，福尔德才终于表示要把公司整个卖出去，可是买家在哪呢
摩根大通刚吃掉了贝尔斯登，自然不会对情况差不多的雷曼感兴趣。花旗自身难保，况且它投行业务比较强，雷曼也带不来多少附加价值。美国银行倒是不错的“新郎人选”：它的投行业务较弱，老总路易斯又是“并购狂人”，一直想买个投资银行。可惜这位“钻石王老五”另有“意中人”人家看中的是美林。路易斯是商业银行出身，最注重销售网络和客户资源，所以他才早早下手吃掉全国金融公司。华尔街五大投行中，美林的销售网最大，它通过上万名经纪人掌握着大量富人客户，不但代客理财业务出众，而且在承销股票和债券方面拥有得天独厚的“直销”优势。路易斯梦寐以求的是美林的销售网，至于雷曼的房贷产业链，也许在福尔德心中是个宝，在路易斯眼里可能就是一堆破烂：全国金融公司的那些房贷问题就够闹心了，再来个雷曼
美国银行在政府催促下开始和雷曼进行并购谈判，但还斜眼盯着美林。保尔森也知道美国银行这桩“亲事”不见得靠谱，只好将眼光转向外资银行。适逢乱世，外资行多数深陷次贷泥潭，几家还有实力的也未必愿意接雷曼这个烫手山芋。算来算去，只有英国的巴克莱银行是个“态度严肃的追求者”。巴克莱规模够大，北美的投行业务二流，但有跻身一流的野心，雷曼正好能帮其达成夙愿。
星期四和星期五两天，市场紧盯雷曼并购案的进展。随着巴克莱的“亲事”渐渐有了眉目，股票指数开始反弹，很多投资者都以为一场贝尔斯登式的“拉郎配”将解决雷曼问题。其实巴克莱也有一本小九九，它想要的是雷曼的投行业务能力，对雷曼的问题资产则心怀恐惧。有贝尔斯登的先例在，巴克莱自然向美国政府提出了同样要求：雷曼可以买，但它账上的300多亿美元商业房贷资产不要。
保尔森一看，坏小子们又想让政府埋单，表明立场的时候到了星期五，他公开宣称：雷曼的事情由银行界自行解决，政府只起协调作用，决不会动用纳税人一分钱。
保尔森在沙地上划出了一条红线。
看到保尔森的声明，我马上意识到雷曼事件将可能有出乎意料的糟糕结局。在那天的交易日记中我写道：
“雷曼杠杆率太高，资产达7000亿美元，超过美国银行账面资产的三分之一，谁敢在没有政府协助的情况下买下雷曼，就会把雷曼的问题资产买到自己账上，就可能引进雷曼病症，没人敢冒这个险。因此并购案将困难重重，雷曼债权人很可能遭受损失。”
周末，纽约联储大楼冠盖云集，又是一场与时间赛跑的紧急援救行动，雷曼同时与美国银行和巴克莱进行并购谈判。美林的二号人物弗莱明gregfleng看急了眼：美林的情况比雷曼好不了多少，如果美国银行买下雷曼，金融秃鹫的攻击目标很可能转向美林，到时候谁来救咱们呐于是弗莱明催促老总塞恩赶快和路易斯联系，好抢在雷曼之前把美林自己卖掉。塞恩倒很有几分不情愿：他嫌美国银行“门第不高”。
原来美国金融圈有个不好的风气：做投行的人常瞧不起做商业银行的，认为后者为了吸存放贷的琐事营营役役，哪能和“华尔街贵族”投资银行家们相提并论像美国银行这样投行业务不行的，与其他大行相比似乎总是差一点点，在塞恩眼中大概只能算“卖油郎”。
但塞恩也知道美林问题严重，必须赶快想办法。他首先想到卖给高盛一部分股权，这倒能让高盛出身的塞恩找到“回娘家”的感觉；要不与摩根士丹利合并也行，大家也算门当户对。可时下高盛和大摩也是风雨飘摇，和美林一样成了落难王孙，即便能拿出点钱，也未必能恢复市场对美林的信心，要救美林还是得找个商业银行“大款”才稳妥。弗莱明对这点看得很透，经他一番陈说利害，塞恩虽然看不上“卖油郎”美国银行，无奈之下也只得向路易斯送上秋波。
路易斯见到倾慕已久的“华尔街公主”抛来媚眼，当下就把雷曼甩在一边。塞恩又适时地表示：“我们还有其他选择”一大概指的是高盛和大摩那两个破落贵族。路易斯一看可能“花落别家”，顾不得仔细讨价还价，就和美林达成了每股29美元的收购协议，这个价格竟比美林股票周五的收盘价高出70保尔森听到美林和美国银行“订婚”的消息，知道美林崩盘的风险解除了，难掩心中喜悦，哪还管什么“门第”，激动地命令老部下塞恩：“约翰，你一定要完成这单并购”
美国银行用500亿美元的大价钱收购美林，与摩根大通十几亿美元超低价吃掉贝尔斯登的先例形成鲜明对比。路易斯后来说收购美林是政府逼着做的，但谁知是不是见到“华尔街公主”落难，一时起了侠义心肠呢彩礼虽然多花了些，毕竟“抱得美林归”，美国银行一举跃入华尔街主流，也算“卖油郎独占花魁”。
美林的问题解决了，雷曼和巴克莱的谈判也取得了实质性进展。这桩并购案的难点在于雷曼账上的几百亿美元问题资产，巴克莱不要，美国政府也拒绝像摩根大通收购贝尔斯登一案中那样提供担保。保尔森毕竟是投资银行家出身，玩并购的高手，他力主采用“分而治之”的解决方案：组建一个300亿500亿美元的援救团nsrtiu资本由各银行分摊，把雷曼的问题资产买下来，然后巴克莱购买雷曼的剩余部分，
“援救团”是1998年拯救ltc的老套路，不过那时只用了36亿美元，而今却要400亿美元上下，看来十年间华尔街“颇有长进”。组援救团最怕人心不齐，当年ltc中就是两家最难搞：死不出钱的贝尔斯登和刁钻条件一大堆的高盛。现在贝尔斯登没了，高盛的布兰克芬也不敢拆老领导保尔森的台，援救团的事倒是出奇地顺利。眼看雷曼就要得救，并购案却卡在一个看似不起眼的小节上：巴克莱是家英国银行。
原来依据英国监管法规，并购案需经股东大会投票通过才算数这与美国法规并无二致，但下面一条却很要命：在此之前，巴克莱不能担保雷曼的交易，因为这将构成“实质性并购”。
股东投票最快也要几天时间，这期间雷曼还得开门营业，如果投资者继续撤资，雷曼很可能撑不到并购案过关就会因为交易无法结算而破产。在贝尔斯登一案中，摩根大通在美联储协助下担保了过渡时期贝尔斯登的所有交易，现在谁来为雷曼提供担保呢
眼看就要逃出生天的雷曼，撞上了保尔森在沙地上划出的那条红线。
美国政府拒绝为雷曼提供担保。保尔森要英国监管机构豁免有关规定，英国佬头摇得跟拨浪鼓似的：我们自己金融体系里麻烦事己经够多了，为救个美国投行开后门没门
巴克莱还想劝说美国政府改变主意，然而保尔森态度十分坚决，美联储也未提出异议。关于保尔森坚持不救雷曼的原因，也许将永远成为埋在他心底的一个谜。是对“道德风险”的担心是没料到雷曼破产的严重后果还是他和福尔德之间的瑜亮情节不论是何缘故，结局都己无法改变：拥有一百五十多年历史的雷曼兄弟公司，走到了生命的终点。
星期日晚间传出消息，拯救行动功亏一篑，雷曼将申请破产。对金融体系而言这无异于一场突如其来的九级地震华尔街顿时乱成了一锅粥，各银行都急着要弄明白自己对雷曼的风险敞口riskexpsure，鲁西银行紧急要求各交易组将与雷曼的所有未结算交易主要是各类衍生产品交易上报汇总，我第一次在周末赶往公司加班。
走出地铁站，我就看到雷曼门前的第七大道边停满了电视转播车，记者们k;枪短炮瞄准雷曼大门。不断有员工进进出出，很多人抱着盛满个人物品的纸箱低头离开，瞬间我想起在雷曼工作的同学朋友们：老弗、帕文、l君，你们都还好吗不知不觉中，眼角有些湿润，一百多年